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融信中国(03301HK): 跳跃的步伐与停下的估值?

  截止2017年年底,融信的土地储备成本为6568元/平,而合约销售均价为2.1万元/平,成本/售价比为31.4%。众所周知,地产行业中,土地成本占到合约结转的成本80%以上。因此可预见随着2017年销售的项目结转,企业的毛利率和净利率将持续上升。可以合理估计毛利率为30%,利润率为15%。

  对于高周转房地产企业,只要去化率保持平稳,价格保持平稳,那么就能保证企业的回款能力。融资受限的环境下,如融信等企业已经率先放缓拿地节奏,而土地储备充裕会成为企业的竞争力。在这种节奏之下,过去高成长性的企业也会迎来利润收获期。

  融信的整体土地布局聚焦7大核心城市群,分别为海峡西岸城市群(福州、厦门、漳州等城市)、长三角城市群(以上海、杭州和南京为核心)、西北城市群、中原城市群、成渝城市群、大湾区城市群及京津冀城市群。

  土储的充裕是管理层自信的来源,2018年融信提出1200亿的合约销售目标,融信中国在内部完成了一场裂变。幸运飞艇彩票:2017最新时事政治截至2017年底,接近120宗土地,2,315万方的土储是并不是一蹴而就的结果。从2016年以来的这一轮快速补仓奠定了融信高速成长的基础。

  中国房地产进入竞争白热化阶段,而监管趋严更是加剧行业分化,优质企业的优势将逐渐体现出来。这种的行业背景下,融信中国在行业中的排名正快速上升。5月25日,中国房地产业协会、上海易居房地产研究院中国房地产测评中心联合发布《2018中国房地产上市公司测评研究报告》其中企业综合实力排名中,融信中国排名上升至23名,在港上市的内房企业排名为12名。

  最终我们得出:条件一下的NAV为211.3亿元,股价折让了54%;条件二下的NAV为265.9亿元,股价折让了93%。所以估算的企业价值区间在211.3- 265.9亿区间,最低股价折让率为54%。

  克尔瑞公布最新的2017年房地产企业土地储备排名中,融信中国在权益土储货值排名中排在21名,截取同阶梯的企业数据对比如下(单位亿元人民币)。(排名中,融信的总货值超过5000亿,权益货值为3340亿元)

  显然,秒速七星彩官网地址正是融信过去在土地储备上的大步越前,才能在如今向千亿规模冲刺。融信核心地区预计今年可推货值是去年销售的2-3倍,去年全年合约销售约700亿,2018年公司可售货值大1800亿元,对比之下融信的可售土储很充裕,足够支撑企业1200亿的销售目标。

  在信用收紧的环境下,房地产行业或主动或被动的选择了谨慎的土地策略,即放缓拿地节奏。因此房企手头的土地储备的作用比过去什么时候都重要。融信在行业的排名不断攀升,这代表公司的发展可谓是跳跃式的,而背后的核心优势是其出色的土地布局战略。

  截止2017年年底,融信权益土储总建筑面积为1266.7万平米,当年销售均价为2.1万元/平,保持均价不变,权益土储货值为2660.1亿元。可见克尔瑞土储货值数据隐含价格上涨预期,我们采纳保守估算的2660.1亿元土储货值,其市值/权益土储货值指标为0.08,我们能看到依然处于行业低估区间。

  目前融信土地储备总面积为2,315万平米(权益土储1266.7万平米),在克而瑞发布的最新房企货值榜单中,融信以5301亿货值位列榜单17位。公司从2013年起进军长三角,经过短短四年的深耕,该区已成为销售最大贡献地区之一。目前长三角占融信整体土储53%,其次是海西,占比28%。

  接下来,我们进一步与企业自身估值比较,能够发展目前股价与NAV差距有多大。这里我们需要了解一个背景:过去2年,融信的毛利保持在20%以上,2016年净利率为15%,而2017年由于收购海亮项目的影响导致毛利率及净利率下滑,但这并不具备持续性。

  土储的分布和可售土储的多少决定了未来公司销售状况和业绩增长。那么,我们下面再来细看一下融信2018年的可售土储。公司2017年年报披露的可售面积(排除了基础设施及地库的面积)与2017年合约销售面积对比如下。

  可以看到上面5个城市是融信权益土储比重较大的城市,其中福州、杭州、上海的项目在2017年为融信贡献了超过6成的合约销售额。当然这三个城市里,融信产品的平均售价也是最高的。而其中福州和郑州地区的项目成本低得惊人。这表明在全国布局过程中,融信善于提前布局,以收并购方式降低成本。

  管理层的拿地策略体现出明显的周期性,即在前期低价阶段大量增加土储,等到开盘时市场上扬,从而获得较高的毛利率。这需要管理团队较强的市场判段能力。例如融信看重G20大会之后,整个杭州城市会迎来经济和人口的红利,因此提前布局。与后来者相比,融信拿地的成本和溢价率远低于同行。

  NAV估算的方法需要设定很多条件,只能估计公司的静态价值,而且假设会导致误差出现,因此NAV只能用以大致预计公司价值的区间。我们可以进一步结合PE来评估目前保守条件下,54%的股价折让是否合理。

  正是前瞻性的土储布局策略为融信带来裂变,这种跳跃式的发展仍在持续。但是,企业上市以来完成蜕变跻身行业前列,而估值仍处于低估。这也为投资者提供机会,我们通过两个方面:土储与估值,来判断融信未来的投资前景如何。

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